繼上周二14天逆回購重出江湖引發債市“血案”之后，經過短暫調整的債市今日再度大跌。

　　中國10年期國債期貨今日收盤跌0.35%；2026年到期、票息2.74%國債價格下跌，收益率上漲5個基點至2.755%。

　　華創證券屈慶債券團隊在今日稍早的一份報告中稱，隨著美聯儲年內加息概率大增以及美元融資成本的提高，人民幣匯率再度貶值的壓力可能成為下半年影響債券市場的核心風險點，而國內溫和去杠桿帶來的資金成本抬升也將進一步壓低債券杠桿獲取資本利得的空間，疊加基本面的邊際改善和下半年通脹的上行壓力，債券市場的調整還遠未結束。

　　報告稱：

　　第一，溫水煮青蛙式的去杠桿效應逐步顯現。周一銀行間資金面整體較為寬松，但隔夜成交量占比較此前90%以上的均值水平出現了顯著的回落，7天成交量占比則有所增加。而從資金成本的角度來看，隔夜開盤利率即出現了明顯的反彈，加權平均利率較上周五也有所反彈。

　　我們依然強調，在央行鎖短放長溫和去杠桿的政策基調下，保證資金面整體充裕的同時抬高資金成本的效應已經開始顯現。央行溫水煮青蛙式的去杠桿也意味著去杠桿是一個長期的過程，資金成本的趨勢性抬升也將延續。

　　第二，人民幣新一輪貶值壓力將近。隨著美聯儲主席耶倫在Jackson Hole央行大會上的鷹派表態，美聯儲加息預期驟增，帶動美元指數大幅走強，金價下挫，主流國債收益率快速攀升。周一公布的美國7月個人支出和PCE物價指數好于預期，更進一步證實了美聯儲對美國經濟的樂觀判斷，加息預期進一步強化。

　　加息預期的強化將從匯率和情緒兩個方面對國內債市帶來沖擊：一方面加息預期增強帶動美元走強，人民幣匯率承壓；另一方面全球主流國債收益率的反彈也會從情緒上向國內債券市場傳導。

　　上周二收盤，10年期國債期貨主力合約也下跌0.35%。在那之前，“央行半年來首度就14天逆回購詢量”的消息加上大行被窗口指導的傳聞，引發市場關于債市控杠桿的憂慮。

　　中泰債券團隊此前表示，整體來看當時銀行間資金面偏緊，尤其隔夜回購利率回升表現明顯，7天以上相對平穩。這可能源于大行被窗口指導隔夜利率，雖然融入融出資金需求總量依然較高，但資金投放存在結構性變化，有鎖短放長的態勢。

　　中泰當時稱，今年4月以來每月必有投放的三個月期限MLF，在八月目前也并未出現；面對債市配置需求旺盛、在滾隔夜、加杠桿使得期限利差可能進一步被壓縮的背景下，隔夜資金利率可能會繼續被指導，通過提升短期流動性成本的方式，遏制短期資金過于快速進入債市，避免引發風險。

　　但國信宏觀固收分析師董德志認為，看不出機構紛紛拋棄稍長品種，轉移到隔夜需求的跡象，缺乏證據。

　　董德志稱，事實上，從加權銀行間資金成本來看，最低點發生在2015年中期（1.40%附近），進入2016年以來，始終在2%波動，看不出機構紛紛拋棄稍長品種，轉移到隔夜需求的跡象，缺乏證據，因此關于降杠桿的猜測并不成立。

　　那么14天逆回購重啟的目的是什么呢？距離上次14天逆回購出臺，已經時隔半年有余了，在7天逆回購存在的情況下，出現14天甚至21天品種的目的只有一個，是平滑未來到期過渡集中的問題，我們預測這次重啟14天的目的也同樣如此。

　　至于債市上周的大跌，民生證券分析師李奇霖稱，多個評級和期限的信用利差已處于歷史最低水平，面臨較大調整壓力：

　　首先，當前信用債絕對收益對風險的覆蓋能力較低；其次，負債端成本下降較慢，絕對收益低的背景下機構的配置意愿有所下降；同時，短期信用事件沒有爆發對市場情緒的提振起到了積極作用，但信用風險并未完全消失，區域風險等超預期信用事件可能對市場帶來新的沖擊。